Montag , 16 Juli 2018
Interview: „Eine Neubewertung des gesamten Bergbausektors ist fällig“

Interview: „Eine Neubewertung des gesamten Bergbausektors ist fällig“

Die Preise für Gold und Silber stehen mal wieder unter Druck. Wie man mit Investitionen in Produzenten und Explorationsgesellschaften dennoch Geld verdient, verrät uns Terence van der Hout vom Commodity Discovery Fund aus der Nähe von Amsterdam.

 Investor Magazin (IM): Terence, Danke, dass Sie sich die Zeit nehmen, um mit uns die aktuelle Lage an den Explorations- und Rohstoffmärkten zu diskutieren. Obwohl Gold und Silber auf Jahressicht im Plus notieren, handelt der TSX-Venture Index weiter in der Nähe seines Allzeittiefs. Warum konnten wir noch keine allgemeine Erholung des Marktes feststellen?

Terence van der Hout (TvdH): Vielen Dank für die Einladung. Der Absturz des Sektors traf zusammen mit einer nie dagewesenen Flutung des Marktes mit neuem Geld. Dieses Geld fand seinen Weg in den S&P anstatt in Hard Assets, wie man eigentlich in Zeiten zunehmender finanzieller Risiken im Markt vermuten könnte. Als Konsequenz dessen notiert der S&P derzeit auf Rekordniveau, während die weltweite Wirtschaft weiter unter steigenden Schulden und Währungskrisen leidet.

Gold befindet sich seit 2011 in einem Abwärtstrend, der allmählich verflacht, aber noch ist kein nachhaltiger Aufwärtstrend erkennbar. Investoren haben daher noch keinen eindeutigen Beleg für einen Ausbruch und betrachten jegliche Aufwärtsbewegung mit Skepsis. ‚Ist dies wieder ein falscher Schritt?‘

Man muss sich vor Augen halten, dass der aktuelle Abwärtstrend der Edelmetallaktien der massivste der letzten zehn Jahre ist. Viele, viele Funds wurden gezwungen, auszusteigen, da Investoren teils heftige Verluste einstecken mussten. Hierdurch wurden in den vergangenen Jahren massive Abverkäufe im ganzen Sektor ausgelöst. Die meisten Anleger investieren nun in Technologiewerte und zeigen relativ wenig Interesse am Rohstoffsektor. Es wird eine Weile dauern, um Vertrauen zurückzugewinnen und dieses wird erst zurückkehren, wenn ein Aufwärtstrend etabliert werden konnte. Glücklicherweise ist der HUI-Index, der 15 größten, notierten Goldproduzenten, aus seinem seit 2012 anhaltenden Abwärtstrend, ausgebrochen.

IM: Haben wir den Boden gesehen oder befinden wir uns derzeit noch mitten im Tief des Rohstoffzykluses?

TvdH: Beide, der HUI und der CDNX markierten letzten Dezember ihre Tiefs, auf einem Niveau, dass niedriger als beim Crash in 2008 war, als wir kurz vor einem Zusammenbruch der globalen Weltwirtschaft standen. Eine zusammengeflickte Lösung, um die bevorstehende Katastrophe abzuwenden, wurde durch die Flutung der Märkte mit Liquidität gefunden. Wir befinden uns heute nicht in derselben Situation wie damals. Dennoch, die beiden Indizes standen seit 2002 beziehungsweise seit 1999 nicht mehr so tief, zu einer Zeit also, als die Edelmetallmärkte am Boden des vorherigen Zyklus waren. Wir befinden uns jetzt im fünften Jahr eines Bärenmarktes, historisch betrachtet eine lange Zeit. Selbst in den Neunzigern gab es Zeiten, in den die Bergbauer im Plus notierten. Technische betrachtet müssen wir langsam ansteigende Tiefs sehen, um sicher sagen zu können, dass wir den Boden gesehen haben. Wir sollten eine Umkehr zur Norm erwarten, denn das ist es, was Märkte tun und diese Korrektur ist lange Überfällig.

Heißt das aber auch, dass es nicht noch tiefer geht? Wir haben in den letzten Jahren einige irrationale Bewegungen beim Goldpreis gesehen, insbesondere seit April 2013. Der Goldpreis wird anhand von Papierkontrakten an der COMEX ermittelt, ein Markt, der komplett von der physischen Nachfragekurve abgeschnitten ist, da fast keine physischen Lieferungen von Gold mehr stattfinden. Dieser Markt ist pure Spekulation und daher offen für Manipulationen. Wir sahen im April 2013 eine noch nie dagewesene Bewegung beim Goldpreis und seither regelmäßige Wiederholungen von riesigen Kontraktverkäufen in schwachen Marktzeiten. Nichts, was Investoren, die eine Anlagerendite erzielen möchten, tun würden. Rationale Investoren die ihre Positionen liquidieren möchten, setzen für gewöhnlich Kursziele und Verkaufen auf diesen Niveaus. Sie laden jedoch  nicht große Volumen um jeden Preis in einem illiquiden Markt ab. Diese Verkäufer stammen nicht von Investoren, sondern vom verlängerten Arm der politischen Entscheidungsträger, die ein Interesse daran haben, dass die Öffentlichkeit nicht den Glauben an die notleidenden Währungen verliert. Jeglicher Preisanstieg bei den Edelmetallen untergräbt dieses Vertrauen. Daher wird ein Anstieg durch den Verkauf von Papierkontrakten gedrosselt. Diese unkontrollierte Irrationalität ist weiter an den Märkten vorhanden und könnte zu niedrigeren Bewertungen führen, wenn auch nur vorübergehend.

IM: Wie sieht es denn auf der Angebots- und Nachfrageseite aus?

TvdH: Auf fundamentaler Seite sehen wir eine beispiellose Nachfrage nach physischem Gold aus China. Die Zentralbanken sind auf die Käuferseite gewechselt und Verkäufe von Zentralbankseite sind nahezu ausgetrocknet. Wir sehen einen großen Strom an Bullion, der aus London, über die Raffinerien in der Schweiz, weiter Richtung China fließen. Jährlich importiert China 1.500 Tonnen. Nimmt man hierzu noch Indiens Nachfrage von mehr als 1.000 Tonnen, liegt die Nachfrage nur dieser beiden Länder nah an der weltweiten, jährlichen Minenproduktion von rund 3.000 Tonnen. Experten sagen zudem, dass Chinas Nachfrage lediglich aus dem Privatbereich stammt. Die People’s Bank of China veröffentlicht selbst keine Daten zu ihren Goldankäufen, doch wir vermuten, dass diese substantiell sind, da China wiederholt bekundet hat, die Rolle des Yuan in der internationalen Finanzwelt stärken zu wollen. Hierfür müsste die Währung allerdings von massiven Goldreserven gedeckt sein. Die Nachfrage nach physischem Gold ist also weiterhin extrem hoch.

Betrachtet man die Angebotsseite, hat der Absturz des Ölpreises die Kosten für den Abbau gesenkt, doch trotz dieser Tatsache, kämpfen viele Firmen weiterhin damit, auf dem aktuellen Rohstoffpreisniveau Geld zu verdienen. Einige Minen wurden bereits geschlossen und viele beginnen damit, nur noch Gestein mit höherem Mineralgehalt abzubauen, wobei sie einen Teil ihrer Reserven zerstören. Unternehmen haben sich in den letzten zwei Jahren auf die Reduzierung ihrer Kosten konzentriert, die Gelder für neue Exploration sind praktisch versiegt. Dies ist hinderlich für das aktuelle Angebot und wird in der Zukunft für einen Versorgungsengpass sorgen.

Dies ist eine explosive Ausgangssituation, eine die platzen könnte, sobald physische Engpässe entstehen. Wir haben dies bereits 2011 beobachten können, als Silber auf 50 US-Dollar stieg. Basierend auf unseren Informationen befindet sich Silber bereits seit 1990 in einem Angebots-Nachfrage-Defizit und die Vorräte sind auf einem Tiefpunkt. Wird eine Silberknappheit der Auslöser für einen rapiden Anstieg bei den Edelmetallpreisen sein? Wird Silber der COMEX den Rücken brechen?

IM: Rund 80% Ihres Portfolios ist in Gold- und Silberaktien investiert. Wie hat sich Ihr Fund in den letzten Wochen und Monaten entwickelt? Haben Sie Ihren Fokus verschoben und haben Sie Ihre Cash Position gestärkt?

TvdH: Im Januar lagen wir 16% vorne und erzielten eine ähnliche Performance wie die besten unserer Fondkollegen. Dies ist eine gute Zusammenfassung unserer Gesamtperformance. Wir beobachten 140 Fonds unserer Mitbewerber und liegen unter den Top 10, der am besten performenden Edelmetallfonds seit unserer Fondsauflegung im Jahr 2008. Wir scheinen also etwas richtig zu machen. In den goldenen Jahren 2009 und 2010 waren wir besonders in Juniorexplorationsunternehmen investiert, eine Strategie, die uns über 85% an jährlicher Performance bescherte, da die Hebelwirkung bei diesen Firmen gegenüber dem Goldpreis besonders hoch ist. Nachdem sich die Lage in 2011 abkühlte, verlagerten wir unseren Fokus in Richtung der Produzenten, Royaltyfirmen und ETFs, also Firmen mit Assets, die nie auf null gehen werden. Dies hat uns zusätzlich vor den Auswirkungen des Abschwungs bewahrt.

Wir waren in der glücklichen Lage, einen konstanten Zustrom an neuen Mitteln von alten und neuen Investoren, bestehend aus hochvermögenden Einzelpersonen, erhalten zu haben. In den letzten 78 Monaten konnten wir in 67 davon positive Mittelzuflüsse verzeichnen. Wir haben diese Gelder in einem aus unserer Sicht exzellenten Markt gut dafür verwendet, um qualitativ hochwertige Assets zu niedrigen Preisen zu kaufen. Darauf haben wir uns im letzten Jahr konzentriert. Unterperformende Produzenten und eine Horde an unterfinanzierten Explorern, die nur noch im Instandhaltungsmodus unterwegs sind, haben wir radikal aussortiert. Übriggeblieben ist jetzt ein All-Star Portfolio, von dem wir ausgehen, dass es hervorragend positioniert sein wird, sobald der Sektor in der nächsten Phase des Zyklus zur Normalform zurückkehrt. Auf Grund dessen ist unsere Cash Position zurückgegangen und wir sind nun bereit für den Ausbruch. Zudem haben wir damit angefangen, Positionen im Ölsektor aufzubauen.

IM: Schauen Sie auch auf andere Metalle? Was erwarten Sie zum Beispiel von Lithium, Graphit und Kobalt?

TvdH: Unsere Strategie ist es, in Märkte zu investieren, von denen wir ausgehen, dass sie uns die größten Erträge bringen. Wir glauben, dass systembedingte Risiken auf Grund der nicht nachhaltigen globalen Schuldenkrise und der Reaktionspolitik der Regierungen, aktuell das größte Risiko darstellen. Ein Risiko, dass nur durch einen Reset abgemildert werden kann, der eine signifikante Neubewertung von Edelmetallen im Finanzsystem beinhaltet.

Wir sehen aber auch andere Trends. Die Urbanisierung in den Emerging Markets, insbesondere in China, wird weiterhin die Nachfrage nach Kupfer, Zink und den Platingruppenmetallen bis weit in die Zukunft unterstützen. Insbesondere die beiden letztgenannten Metallgruppen leiden unter einer Angebotsknappheit, die Raum für größere Gewinne für Firmen schafft, die diese besitzen.

Wir profitierten auch vom Seltenen Erden-Boom vor einigen Jahren, ein Markt, der keinesfalls sein Potential, trotz fehlender Nachfrage, eingebüßt hat. Technologieführer haben ihre Vorräte auf Grund der Preisexplosion in 2010 und 2011 zurückgefahren, aber diese gehen langsam aus. Für einen Teil der Seltenen Erden dürften Engpässe mittelfristig zu wesentlich höheren Preisen führen, da diese in Waren, deren Nachfrage weiterhin stark ansteigt, nicht zu ersetzen sind. Aber auch hier gilt es, die wenigen Firmen zu identifizieren, die diese bis dahin produzieren, um einen Profit zu erlangen.

Der neueste Trend ist die Speicherung von Energie. Ein Trend, der einen viel größeren Einfluss in Bezug auf den Marktwert haben wird, als die Seltenen Erden. Analysten glauben, dass dieser Markt so groß werden könnte wie die Pharmabranche. Zwei Formen von erneuerbaren Energien, Windkraft und Solar, werden den Markt mit Unterstützung von Geräten zur Energiespeicherung durcheinanderbringen. Das gesamte Konzept der zentralen, kohlenstoffbasierten Energieverteilung wird obsolet werden, sobald Menschen die Möglichkeit erhalten, ihre eigene Energiegewinnung und –Verteilung zu managen. Diese Innovation nahm mit Batterien für die Elektrofahrzeuge ihren Anfang und wird mit Hilfe von größeren Speichersystemen für Häuser, Nachbarschaften und Stromnetze an Fahrt aufnehmen. Tesla, mit der Idee den Komplettservice vom Erzeugen von Strom aus Solarzellen, der Speicherung in Haushaltspacks und der Verteilung (entweder in ein Tesla-Auto oder das Stromnetz) war und ist Antreiber des aktuellen Aufschwungs. Das gesamte Konzept ist disruptiv, weil Solartechnologie Moores Gesetzen folgt und billiger und effizienter wird, während die kohlenstoffbasierte, zentralisierte Verteilung auf Grund von Knappheit und Ineffizienzen teurer wird.

Wir sind noch nicht ganz an dem Punkt angelangt. Verkäufe von Elektrofahrzeugen müssen noch eine kritische Masse erreichen und die Massenspeicherung von Strom befindet sich noch in der Testphase. Doch in den nächsten zehn Jahren könnte es auf einmal ganz schnell gehen, wenn durch rapide fallende Kosten Solarenergie schneller angenommen wird. Aber auch hier spielt Knappheit eine entscheidende Rolle, nämlich in dem Sinne, dass Energiespeichertechnologien Lithium-Ionen-Batterien bevorzugen, die wiederum Lithium, Graphite und Kobalt benötigen, um entsprechend zu funktionieren. Die Nachfrage nach diesen Rohstoffen wird enorm ansteigen, wovon wiederum die Firmen profitieren werden, die diese abbauen.

IM: Kommen wir noch einmal zurück auf die Explorationsgesellschaften. Sie konnten jüngst die Übernahme von Probe Mines durch Goldcorp feiern. Ihr Investment konnte innerhalb von knapp über einem Jahr 110% zulegen. Erläutern Sie unsere Ihre Strategie und Philosophie dahinter?

TvdH: Die potentiell größten Gewinne erzielt man, wenn Unternehmen bisher unscheinbare Flecken Land als Folge einer Entdeckung in ein bedeutendes Asset verwandeln. In diesem Bereich sind sehr viele kanadische Investoren aktiv. Wir halten uns jedoch davon fern. Die Chancen stehen hierbei massiv gegen den Investor. Die Möglichkeit bei einem Abschwung des Marktes Geld zu verdienen, tendieren gegen Null. Wir steigen ein, sobald verschiedene Bohrergebnisse das Potential für das Vorhandensein einer größeren Lagerstätte bestätigen. Zwar werden wir bis dahin einen Teil der Gewinne verpasst haben, aber unsere Philosophie ist es, nicht eine kleine Chance auf einen Verzehnfacher zu haben, sondern eine gute Möglichkeit auf einen Verdoppler zu haben.

Eine zweite Möglichkeit, um exzellente Renditen zu erzielen, sind Firmen, die ihre Projekte in Produktion bringen. Für gewöhnlich drücken das Warten auf notwendige Lizenzen und Finanzierungssorgen die Aktie über Jahre nach unten. Sobald die kommerzielle Produktion erreicht wird und Umsätze zu fließen beginnen, erfährt sie eine Neubewertung.

Unsere Exit-Strategie ist – wie in deiner Frage angedeutet – ein Übernahmeangebot. Dies geschieht immer mit einem Aufschlag zum Marktpreis und wir sind stolz darauf, diese Aktien, die gut genug für solche Übernahmen sind, herauspicken zu können. Die Übernahme von Newstrike Capital durch Timmins Gold markiert die 30. Übernahme in unserem Portfolio seit Auflegung. Durchschnittlich kommen wir so auf etwas mehr als eine Übernahme pro Quartal. Da wir Aktien präferiert bei niedrigen Kursen kaufen, liegt unsere Rendite durchschnittlich bei über 75% bei diesen 30 Übernahmen. Tatsächlich sind drei dieser Positionen alleine im letzten Monat übernommen worden, was ein Beleg dafür ist, dass die M&A-Aktivitäten eine Wiederauferstehung erfahren. Die Majors und die mittelgroßen Produzenten konzentrieren sich endlich wieder darauf, ihre erschöpften Reserven aufzufüllen.

IM: Wenn Sie heute in fünf Firmen investieren müssten, welche wären das und aus welchem Grund?

TvdH: Grundsätzlich müssen es Firmen sein, die über solide Projekte verfügen, die signifikante Neuentdeckungen zeigen und wirtschaftlich Sinn machen. Dazu kommt dann der Faktor Management.

In Anbetracht des Geschäftsmodells führt in unserem Portfolio kein Weg an Silver Wheaton vorbei. Es hält unzählige Silberstreams, die einen konstanten Cashflow garantieren. Außerdem besteht enormes Potential bei neuen Entdeckungen und durch neue Streamingvereinbarungen.

Randgold ist ein vergoldeter Produzent. Es hat ein Explorationsmodell, welches quasi Gewinne garantiert, da man bisher in jedem Quartal seit 2008 einen Gewinn ausweisen konnte. Es gibt weltweit keinen anderen Goldproduzenten, der dies ebenfalls behaupten kann. Außerdem ist das Unternehmen schuldenfrei.

Oceana Gold begann vor zwei Jahren mit der Produktion von Gold und Kupfer auf den Philippinen und verdienen auch beim aktuellen Goldpreis auf Grund der Kupferkomponente ordentlich Geld. Der Fokus wird kontinuierlich in Richtung der Mehrproduktion von Kupfer im Vergleich zu Gold übergehen, da man tiefer in die Lagerstätte vordringt.

Balmoral Resources fällt einem auf Grund einer ordentlichen Goldentdeckung, einer ordentlichen Nickelentdeckung und der Leitung von Darin Wagner, einem erstklassigen Geologen, der es schon einmal geschafft hat, ein.

Falco Resources hat eine Lagerstätte innerhalb Norandas historischer Horne Mine digitalisiert. Der Boden ist so aussichtsreich, dass Sean Roosen seine große Position am Unternehmen nutzt, um gute Leute, einschließlich seines Minenmanagers der Canadian Malartic-Mine, an Bord zu holen, um das Projekt zu entwickeln.

Platinum Group Metals wird zum Ende des Jahres die Platinproduktion in Südafrika aufnehmen. Fast noch interessanter ist, dass das Unternehmen vor einigen Jahre eine zweite Platinentdeckung machte, die in der Zukunft zu einer der größten Quellen für Platin und Palladium in der Welt wird. Zudem wird dort das mechanisierte Bulk-Mining zum Einsatz kommen, dass das Gesicht des Platinabbaus komplett verändern wird.

Anmerkung der Redaktion: der Commodity Discovery Fund hält Positionen an allen genannten Firmen.

IM: Wenn Sie eine Kristallkugel hätten, welche Events werden den meisten Einfluss auf den Markt im Jahr 2015 haben und wo werden der Gold- und Silberpreis zum Ende des Jahres stehen?

TvdH: Lass mich mal schauen. Vor einigen Jahren zog Griechenland den Euro nach unten und dadurch auch den Goldpreis. Jetzt haben wir wieder diese Griechenlandthematik, die nun aus Angst vor dem Finanzsystem den Goldpreis antreibt. Wo war diese Angst vor ein paar Jahren? Wir haben heute Tapering, die Ukraine, Unruhen im Mittleren Osten, Inflations- und Deflationsrisiken, Gaza, den fallenden Ölpreis, die Erderwärmung, die weltweite Schuldenkrise, Grexit und die Verlangsamung des Wirtschaftswachstums in China. Es gibt eine nie dagewesene Angst vor unseren politischen und finanziellen Systemen und dennoch schmachtet der Goldpreis Nahe eines Mehrjahrestiefs. Dies ist eine Irrationalität von monumentalen Ausmaßen. Da ist es schwierig vorherzusagen, welcher einzelne Event der Auslöser für eine substantielle Preisbewegung sein wird und wann diese eintreten wird. Es ist einfach alles zu sehr verzerrt.

Meine Einschätzung ist daher, dass erst einmal nichts passiert bis es entweder zu physischen Knappheiten bei Gold und Silber kommt – dies könnte eine kurzfristige Entwicklung sein – oder bis die People’s Bank of China veröffentlicht, wieviel Gold sie akkumuliert hat, damit der Yuan seine vorbestimmte Rolle in der nächsten Phase des Finanzsystems einnehmen kann – dies könnte etwas länger dauern. Ich glaube nicht an einen globalen Kollaps des Wirtschaftssystems, weil die Schuldenberge außer Kontrolle geraten. Wir können uns vorstellen, dass es zu einem geordneten Prozess zur Restrukturierung der Schulden um 2020 herum kommen wird. Diese Tatsache wird in Zusammenhang mit Knappheiten zu massiv höheren Preisen für die (Edel-)Metalle führen.

Wir glauben, dass eine Neubewertung des gesamten Bergbausektors fällig ist, da die Bewertungen mittlerweile absurde Ausmaße angenommen haben.

Vielen Dank für das Gespräch.

 

Das Interview führte Chefredakteur Kai Hoffmann. Die englische Originalversion des Gesprächs sowie den Disclaimer des Commodity Discovery Funds finden Sie auf unserer Website unter www.investor-magazin.de.

Über Terence van der Hout und den Commodity Discovery Fund

Terence van der Hout ist Senior Researcher des Commodity Discovery Fund. Der Commodity Discovery ist ein in den Niederlanden beheimateter Investmentfonds mit dem primären Fokus auf Rohstoffentdeckungen aus den Bereichen Gold-, Silber-, Uran-, Nickel-, Kupfer-, Zink-, PGE- und Seltene Erden.

Bild: Commodity Discovery Fund

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